摘 要：运用1997-2015年中国186家银行的非平衡面板数据，实证检验银行风险承担在货币政策影响银行流动性创造过程中所发挥的中介效应。结果发现：货币政策通过影响银行风险承担而对银行流动性创造产生影响，即银行风险承担在货币政策影响银行流动性创造的过程中起到了中介作用。此外，货币政策通过影响银行风险承担对银行表內流动性创造和表外流动性创造都会产生影响。采用四种货币政策度量指标、两种银行流动性创造度量指标和两种银行风险承担度量指标的稳健性检验均支持了以上结论。进一步的实证研究表明：货币政策对银行风险承担和银行流动性创造的作用都会受到利率市场化水平的影响，即随着利率市场化水平的提升，货币政策对银行风险承担的影响会有所减弱，价格型货币政策对银行流动性创造的影响也会降低。

关键词： 货币政策；利率市场化；银行风险承担；银行流动性创造

中图分类号：F832.3 文献标识码： A 文章编号：1003.7217（2018）01.0010.09

一、引 言

在中国目前的银行主导型金融结构中，银行流动性创造对经济的发展与稳定发挥着重要作用，中央银行可以通过货币政策来影响银行的流动性创造，这种观点不仅在理论上得到了学者们的认可，也获得了经验证据的支持。虽然货币政策会影响银行流动性创造，但是其中的作用机制还缺乏系统的分析。传统观点认为，货币政策渠道有以下几种：一是货币渠道，货币政策通过货币供给的变化影响利率，进而影响实体经济；二是信贷渠道，货币政策通过影响银行的信贷供给和企业的资产负债表而产生效果；三是风险承担渠道，货币政策通过改变银行的风险感知和风险容忍而发挥作用。Bryant（1980）、Diamond和Dybvig（1983）认为，银行将非流动性资产转化为流动性负债从而创造流动性[1，2]。一方面，银行只需改变其负债端的资金结构就能增加或减少流动性创造[3，4]；另一方面，银行资本也会影响其资产组合的构成，从而银行也可以通过改变其资产端的结构来影响流动性创造＼[5]。这说明货币政策既可以通过货币渠道和信贷渠道对银行流动性创造产生直接影响，也可能通过银行的风险承担对其流动性创造产生间接的影响。那么，中国的货币政策究竟有没有通过风险承担渠道来影响银行的流动性创造呢？换句话说，银行的风险承担是否构成货币政策与银行流动性创造之间的一种中介呢？此外，货币政策的有效性可能会受到利率市场化程度的影响，那么，货币政策对银行风险承担和流动性创造的影响是否取决于利率市场化水平？本文将对以上问题进行实证检验。

二、理论分析与研究假设

（一）货币政策与银行风险承担

Borio和Zhu（2008）最先提出货币政策的银行风险承担渠道，并将其定义为政策利率影响银行的风险感知或风险容忍度，进而对资产组合的风险程度、资产定价、资金成本以及融资条件产生影响[6]。理论上，货币政策对银行风险承担的影响可能是正向的，也可能是负向的。具体而言，宽松的货币政策可以通过五种机制增加银行的风险承担，与此同时，也会通过风险转移效应减少银行的风险承担。

1.宽松的货币政策增加银行风险承担的作用机制。一是估值、收入和现金流效应，即低利率可以提高资产和抵押品的价值及其收入和利润，进而降低风险感知，提高风险容忍度。具体而言，银行对违约率、违约损失、波动性和相关性的估计行为具有顺周期性，这种顺周期性恰恰就是货币政策影响银行风险感知的一种表现。理论界一般假设风险容忍度会随着财富的增加而提升，低利率使资产的估值、收入和现金流增加，相当于增加了预期的财富水平，进而提高了银行的风险容忍度。因此，宽松的货币政策可以通过估值、收入和现金流效应降低银行的风险感知，提升其风险容忍度，最终造成银行的风险承担增加。二是追逐收益率效应，即通过市场利率与金融机构目标收益率之间的关系发挥作用。市场利率的降低可能会与粘性目标收益率相互作用，从而提升风险容忍度。粘性目标收益率一方面是契约性质的反映，比如养老基金和保险公司等机构的负债是预先设定的长期固定收益率；另一方面，也是金融机构行为特征的反映，比如货币幻觉或市场繁荣期之后预期调整的困难。市场利率和目标收益率之间的差距越大，追逐收益率效应越强[7，8]。三是政策透明和保险效应，即通过中央银行的沟通政策和反应函数发挥作用。中央银行未来政策的透明度和承诺的可信性会影响金融机构的行为，通过提高政策的透明度和承诺的可信性，再辅之以具体的行动，中央银行能够消除未来的不确定性，进而压缩风险溢价。如果市场相信中央银行的反应函数应在切断大规模的经济下行风险方面是有效的，就意味着利率的变化对金融机构的行为具有一种不对称的影响：降低利率对风险承担的鼓励作用要大于提高利率对风险承担的抑制作用，因为中央银行删改（censor）了未来各种可能结果的分布，这相当于给金融机构施加了一种保险效应。四是资产替代效应。一般情况下，安全资产的实际收益率降低会减少其在银行资产组合中的权重。因此，风险中性的银行会增加对风险资产的需求，这会降低风险资产的总体收益率，直